股市下跌為制度完善之時政府治市勝於救市

2008年07月03日 08:37 來源：上海證券報

股市漫畫：抗震救市大盤飄紅中新社發唐志順攝

　　政府的最大責任是治市而非救市。從各國資本市場的經驗來看，股市下跌時都是問題充分暴露之時和制度完善之時。治市給股市、給投資者帶來了雙重希望。一是資本市場制度更健全和完善。二是股市泡沫被充分擠壓。治市不僅可以達到比救市更好的效果，還能最大限度地消除救市所帶來的副作用。

　　成思危作客央視解讀經濟熱點時，被主持人白岩松問到救市問題。成思危回答說：“我認為救市本身，它是一個假命題，因為政府救市怎麼救？拿錢買股票，那也不可能，把國家的錢拿來解少數人的套，不可能這樣，所以只能治市而不能救市，政府要把市治理好，而不是直接拿錢去。”

　　此觀點引起很大爭議，但我深以為然。

　　在股市持續下跌，與越南股市並駕齊驅“表現全球最差”的情況下，有許多人再次要求政府救市，並提出了非常具體的建議，如成立平準基金等。所謂平準基金，是指政府通過特定機構以法定方式建立的基金，通過對證券市場的逆向操作，熨平市場的劇烈波動，以達到穩定市場的目的。不可否認，平準基金在國外的確有成功的例子。但是，許多人(包括專家)在建議成立平準基金干預股市時，都忽略了平準基金存在必須依賴的兩個重要前提：其一，市場監管嚴格，透明度高，基本做到公開、公平、公正。其二，政府的干預受到系統的監督和制約。

　　倘若沒有這兩個前提，平準基金直接進入股市，其功能可能從“熨平市場劇烈波動”轉變為追逐自身利益最大化，使股市波動更為劇烈。在我們這樣一個政策深刻影響股市走勢的市場，平準基金背後所依託的強大權力資源，必然引起市場的跟風，從而，使平準基金一呼百應。平準基金入市，則投資者蜂擁買入，推高股價；平準基金拋售，則投資者慌不擇路地出倉，使股市迅速步入下跌軌道。這樣，股市不是更加劇烈的暴漲就是更為劇烈的暴跌。從而，背離“熨平市場劇烈波動”的初衷。

　　而且，在平準基金運作過程不透明的情況下，它很容易走向追逐自身利益最大化目標。尤其在政策影響最直接、最強烈的股市，當平準基金進入市場，政府還能夠保持中立嗎？倘若平準基金失利，政府必然利用自身權力資源優勢出臺更有威力的政策，以扭轉股市的頹勢，這會否引發一種行政資源庇護下的利益輸送行為？即便沒有這一點，它至少也在事實上對廣大普通投資者構成利益爭搶，甚至對一些投資者構成不公。比如，一些洞悉市場自身運行規律的投資者，因預料股市會下跌而選擇空倉，政府突然救市等於剝奪了這些投資者低位建倉的機會，在事實上對他們造成了不公，改變了投資者在資本市場中的選擇機會。

　　假如平準基金救市虧損怎麼辦？這個問題非常值得考慮。畢竟，我們現在的股市市值已經非常大，倘若救市，需要龐大的基金，必須對其風險進行評估。深滬兩市總市值去年底達到32萬億元，現在也有17.80萬億元，救市不是一蹴而就的。倘若失利，這個損失如何化解？有關這方面的教訓已經很多。例如，台灣平準基金就曾一度虧損總額超過50億美元。由於平準基金的準財政性質，這部分虧損將主要由政府財政承擔，一方面加重了政府財政負擔，另一方面，由全體納稅人代替股市投資者承擔股市下跌風險也將引發公眾強烈的質疑和批評。還有，在缺乏制約與監督的情況下，如果平準基金利用自身的資源優勢，在股市中逐利而不能自拔，背離其“熨平市場劇烈波動”的初衷，危害到資本市場的健康發展又怎麼辦？

　　因此，政府救市應當慎之又慎。

　　當然，不救市並非代表不作為。政府的最大責任是治市，即通過建立一套系統而完整的科學的規則體系，促使資本市場的公開、公平和公正，使所有的市場投資主體公平地博弈。任何市場都有一個從不完善到逐步完善，從不成熟到逐漸成熟的過程，而這個過程同時也是投資者信心恢復和增強的過程。

　　安然事件曾經給美國股市蒙上一層陰影，但隨後，美國對公司治理機構進行了一系列的改革。比如，規定上市公司要在公司董事會內部成立審計委員會；規定上市公司的CEO和CFO在遞交給美國證監會的財務報告上，須同時附上書面申明，以保證遞交的財務報告真實公允地反映該公司的經營和財務狀況等等。這些糾錯或補漏措施，有效地糾正了此前市場中存在的漏洞，使美國股市擺脫安然事件的陰影，重新贏得投資者信賴，更加健康地向前發展。

　　事實上，從各國資本市場的經驗來看，股市下跌時都是問題充分暴露之時和制度完善之時。因為，在股市下跌尤其是持續地非理性下跌的過程中，往往引發各個市場主體、政府對現有制度缺陷進行深入的反思，更直接和充分地發現相關制度漏洞。而這些問題在股市上漲的過程中都容易被遮掩。我們不妨對照一下，從2005年6月到2007年10月的大牛市中，市場中的問題比現在要多，但有多少人能夠發現並真正關心這些問題？而在股市進入下跌軌道之後，一切問題都暴露無遺。也因此，在股市下跌過程中，中國證監會採取了一系列的完善制度、強化監管，以促使資本市場健康發展的法規，並對諸如老鼠倉、內幕交易這類行為，進行了更嚴厲的查處。

　　這些治市措施其實給股市、給投資者帶來了雙重希望。第一，資本市場制度更健全和完善，確保股市健康發展的規則體系日益確立和剛性，為股市發展打下一個良好的制度根基。第二，股市下跌的過程也是泡沫擠壓的過程，而擠壓出泡沫的股市更健康和充滿活力。7月1日，上交所盤後公佈的數據顯示，滬市平均市盈率已經降至19.98倍，首破20倍。如果從估值的角度來看，A股2008年動態市盈率與其他國家相比也已經合理。如果考慮到我國是一個GDP增速連續5年保持兩位數增長的經濟體，中國股市已經具有長期投資價值。

　　這意味著，股市發展有了兩大重要的基礎作為支撐，治市雖然不是救市卻遠勝於救市，因為它不僅達到比救市更好的效果，還能最大限度地消除救市所帶來的副作用。(魏巍）

【編輯:楊威】

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